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El mercado abre semana de manera espectacular

23 marzo, 2009


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El rally parece que no cesa y el mercado sigue con la alegría que nos tiene acostumbrados estas dos últimas semanas. Los principales índices de Wall Street se disponen a extender su rally iniciado hace casi dos semanas. El anuncio oficial hecho por el Tesoro de su plan para resolver el problema de los activos tóxicos que están afectando los balances de los bancos desata la euforia de los inversores estadounidenses. Según el programa de inversión público privada, el Tesoro, la Fed y el Fondo de Garantía de Depósitos planean trabajar con inversores del sector privado para tratar de reactivar un mercado para estos activos. En este contexto, los bancos son los principales valores que están acogiendo con optimismo estas medidas gubernamentales.

El Dow Jones sube en la apertura un 2,14% hasta los 7.434,33 puntos. El índice S&P 500 avanza un 2,37% hasta los 786,76 enteros en los primeros compases de la sesión. Por su parte, el Nasdaq registra una revalorización del 2% situándose en los 1.486,41 puntos.

En cuanto a las referencias macro, los operadores acaban de conocer que la venta de casas de segunda mano aumentaron un 5,2% en el pasado mes de febrero. Mientras, el precio del petróleo se suma también a las subidas registradas por los índices hasta los 52,5 dólares el barril de West Texas.

Sin duda alguna, la estrategia de la Administración Obama para desatascar los balances de los bancos acapara las atenciones del mercado americano. En este sentido, la alianza entre el sector público y el privado para reactivar el mercado de préstamo en la mayor economía del mundo desata en la apertura las subidas en el sector financiero a la espera de que el secretario del Tesoro, Thimothy Geithner, termine de explicar esta iniciativa. Por el momento, ya es oficial de que los inversores privados contarán con el aval del Estado para comprar hasta un billón de dólares en activos tóxicos. Además, según ha adelantado la directora del Consejo Asesor Económico de la Casa Blanca, Cristina Romer, el sector privado aportará el 8% de los fondos del plan y que su precio se fijará mediante subasta.

Bajo estas nuevas iniciativas del Gobierno, los títulos de Citigroup se disparan un 15,65%, mientras que los de Bank of America y JP Morgan lo hacen en un 16,16% y un 11,19%, respectivamente.

Fuera del sector financiero, hoy se ha conocido que la caída del consumo ha lastrado gravemente los resultados de una grande de Wall Street: Tiffany. En concreto, la joyería de lujo obtuvo un beneficio neto de 220 millones de dólares al cierre de su ejercicio fiscal 2008, lo que supone un 32% menos que el año anterior. Sin embargo, los inversores obvian estos números rojos al hacer escalar a las acciones de Tiffany un 5,49%.

Por otra parte seguimos pensando que el movimiento a corto está terminado y volvemos a comprar 10.000 puts sobre ibex con un precio de ejercicio de 7.500 que vencen en junio del 2009. el precio es de 0.56€ con lo que la inversión será de 5.600€ que junto a los 6.300€ que nos costaron los del viernes pasado tenemos invertidos ya 11.900€

La recuperación de la economía se producirá en 2010 según Bernanke

16 marzo, 2009

El presidente de la Reserva Federal, Ben Bernanke, dijo en una entrevista el domingo que la recesión estadounidense podría seguir durante este año y que el mayor riesgo era que falte la voluntad política necesaria para arreglar el dañado sistema financiero. “Este declive (económico) empezará a moderarse y empezaremos a ver que se nivela”, dijo Bernanke al ser consultado durante una entrevista en el programa de CBS “60 Minutes” acerca de si ve un final de la recesión este año.

“No volveremos al pleno empleo, pero veremos, espero, el final de estos declives tan fuertes en el último par de trimestres”, dijo, según una transcripción de la entrevista.

Bernanke aseguró al Congreso en enero que la Fed cree que existe la posibilidad razonable de que la recesión termine en 2009 y que 2010 sea un año de recuperación.En la entrevista repitió esa opinión, agregando que los recientes desarrollos habían enturbiado un poco el panorama.

Los esfuerzos para combatir la crisis han sido puestos en entredicho ante el desplome de los mercados bursátiles y el crecimiento del desempleo, pese a que las autoridades han intervenido repetidamente para levantar a empresas como American International Group.

El presidente de la Fed dijo que su mayor temor es que los líderes políticos y la ciudadanía frenen el apoyo a los esfuerzos destinados a estabilizar el atribulado sistema bancario.

No habrán nuevas bajadas de tipos según dirigentes de la FED

15 octubre, 2008

Algunos altos representantes de la Reserva Federal estadounidense admitieron ayer que la economía norteamericana afronta el futuro inmediato bajo el riesgo de recesión, pero descartaron una nueva bajada de los tipos de interés como una solución al freno del crecimiento provocado por la crisis financiera internacional.

El presidente de la Fed en San Francisco, Janet Yellen, afirmó en un discurso desde la localidad californiana de Palo Alto que la “perspectiva de la economía estadounidense se ha debilitado considerablemente”. “Todos los grandes sectores de la economía han sido golpeados por la crisis financiera”, añadió, descartando que la reducción de tipos sea la “panacea”.

Por su parte, el presidente de la Fed en San Louis, James Boullard, explicó en una comparecencia en Memphis que la “excesiva dependencia de la política de los tipos de interés en el contexto actual contribuye poco a resolver los problemas”.

El BCE y la reserva federal recortan conjuntamente medio punto los tipos

8 octubre, 2008

El BCE ha bajado los tipos de interés al 3,75% desde el 4,25%, mientras que la FED los ha recortado hasta el 1,5 desde el 2%. La medida se encuadra en las medidas lanzadas de forma global para atajar la desconfianza en los mercados y la sangría de pérdidas en las bolsas. En cualquier caso, los mercados han hecho oídos sordos a estas decisiones y siguen sufiendo un fuerte castigo.

El recorte es de todas maneras una medida coyuntural ya que el mercado tiene los tipos en un nivel muy superior al fijado por las autoridades financieras.

De hecho otros bancos centrales han tomado medidas similares. Según ha informado la Reserva Federal, esta rebaja del precio del dinero ha sido secundada por Se trata en concreto, los bancos centrales de Canadá, Reino Unido, Suecia y Suiza. Asimismo, el Banco de Japón mostró su apoyo a la acción coordinada de los bancos centrales, pero optó por mantener los tipos en el 0,5% al considerar que ya están “muy bajos”.

En un comunicado, el BCE ha comentado tras bajar los tipos medio punto (del 4,25 al 3,75%) que la “presión inflacionista ha empezado a moderarse en varios países”, y que esta relajación de las condiciones monetarias “está por tanto justificada”. Además, el banco central ha añadido que “la reciente intensificación de la crisis financiera ha aumentado los riesgos bajistas para el crecimiento”. Asimismo, la institución monetaria europea informó de que el recorte de tipos tendrá efecto a partir de la próxima operación principal de refinanciación del 15 de octubre. En su última reunión, el pasado 2 octubre, el BCE mantuvo los tipos de interés estables en el 4,25%, aunque Jean Claude Trichet indicó que los miembros del consejo valoraron también la posibilidad de rebajar los tipos de interés.

Por su parte, el primer ministro británico, Gordon Brown, ha sido el encargado de comunicar la decisión de que el Banco de Inglaterra los ha recortado al 4,5%. Brown añadió que esta es una decisión tomada a nivel mundial para hacer frente a la crisis financiera global.

De hecho, esta medida de urgencia se conoce en un día especialmente duro para las bolsas, que se encuetran en caída libre por temor a que los múltiples y millonarios planes de salvamento de EE UU y de los gobiernos europeos no surtan el efecto deseado. El 17 de septiembre de 2001, tras los atentados contra las Torres Gemelas, el BCE y la Reserva Federal también acordaron una decisión similar de recortes para reactivar el crecimiento mundial. En aquella ocasión, el organismo europeo recortó también los tipos en medio punto, hasta el 3,75%.

Acción concertada con EE UU y otros gobiernos

Respecto a EE UU, la Reserva Federal (Fed) ha recortado también su tipo de interés en medio punto, hasta situarlo en el 1,5%, después de haberlo mantenido sin cambios desde el pasado 30 de abril.

El regulador indicó que, el Comité de Mercado Abierto tomó esta decisión ante la evidencia que señala a un debilitamiento de la actividad económica y una reducción de las presiones inflacionarias.

“Los nuevos datos económicos sugieren que la actividad económica se ha ralentizado en los últimos meses. Más aún, la intensificación de las tensiones financieras ejercerán mayores limitaciones a los préstamos, en particular por la reducción de la capacidad de los constructores y negocios de obtener crédito. La inflación ha sido alta, pero el Comité espera que la bajada en los precios de la energía y otras materias primas y la debilidad de las perspectivas económicas hayan reducido los riesgos de un aumento de la inflación”, apuntó el regulador.

Por su parte, el Comité de Política Monetaria del Banco de Inglaterra (BoE) se sumó a la acción coordinada y recortó medio punto porcentual los tipos de interés, hasta el 4,5%, en una reunión que los miembros del Comité adelantaron varias horas respecto al encuentro programado por la institución.

Asimismo, sus homólogos de Suecia, Canadá y Suiza se sumaron a la acción con recortes de medio punto porcentual, que sitúa sus respectivas tasas de interés en el 4,25%, 2,5% y 2,5%, respectivamente.

El dólar pierde fuerza ante el euro y el yen

18 junio, 2008

Después del cierre del mercado bursátil neoyorquino, por un euro se pagaban 1,5515 dólares, comparado con los 1,5478 dólares del lunes.

Para adquirir una moneda estadounidense se necesitaban hoy 0,6445 euros, frente a los 0,6461 euros del día anterior.

Respecto de la moneda japonesa, el dólar se cambiaba a 107,97 yenes, frente a los 108,08 yenes del día anterior.

La divisa estadounidense se debilitó, por segunda jornada consecutiva, después de que algunos signos desalentadores de la economía rebajaran las expectativas de que los tipos de interés se mantendrán o subirán a corto plazo, desde el dos por ciento actual, según los expertos.

La producción industrial en EE.UU. disminuyó un 0,2 por ciento en mayo, la tercera reducción mensual consecutiva, informó hoy la Reserva Federal.

Después de caer un 0,7 por ciento en abril, los analistas esperaba un incremento del 0,1 por ciento en el mes pasado.

También se conoció hoy que el inicio de construcción de vivienda en mayo fue inferior al del mes pasado y además se tramitaron menos permisos para la edificación, algo que suele tomarse como una referencia de la actividad en este sector a corto y medio plazo.

Otros datos relativos a la evolución de los precios a nivel de productor mostraron un incremento del 1,4 por ciento en el mes pasado, comparado con un alza del 0,2 por ciento en abril y frente a la subida del uno por ciento que esperaban los expertos.

Sin embargo la inflación subyacente, en la que se excluye factores más volátiles como la energía y los alimentos, aumentó un 0,2 por ciento, en línea con lo esperado, frente a un incremento del 0,4 por ciento en el mes anterior.

Entender (o intentarlo) un momento tan complejo

12 junio, 2008

Veamos. Bernanke hace unos días nos advertía sobre la relación entre el USD y los riesgos inflacionistas de la economía norteamericana. Y partía del supuesto de que la economía se mantendrá débil, mientras no se solucione la Crisis hipotecaria. El tiempo pasa, cuando ayer conocíamos como las ejecuciones hipotecarias han alcanzado el mes pasado el nivel más elevado de los últimos treinta años. Pero, la sorpresa (positiva) viene de la resistencia de la economía norteamericana. Del consumo, especialmente. Aunque es evidente que mucho tiene que ver con la devolución de impuestos y el mantenimiento de un fuerte ritmo de exportaciones. Pero las evidencias por el momento son claras. Y la presión para que la Fed revierta parte de los recortes de tipos es importante. Aunque todo apunta a que, por el momento, se ha pretendido compensar con un discurso más agresivo hacia la debilidad del USD. Aunque me temo que frustrado.

Y frustrado después de escuchar ayer a Trichet. ¿Subir los tipos de interés en estas condiciones? ¡Pero si ya han subido! Aunque, y creo que el ECB también lo justifica de esta forma, una cosa es que la curva de tipos se tensione por las complicadas condiciones de liquidez y otra que sea el resultado de una decisión de política monetaria. Matizaciones, es cierto. Ya que en el fondo los tipos de interés están muy altos. Pero el ECB parece dispuesto a afianzar estas subidas. Las reacciones no se ha hecho esperar: subida del EUR, subida de los precios del crudo y oro, inversión de la curva de tipos. Este último comportamiento es lo que más nos puede inquietar, precisamente cuando el sentido común te dice lo contrario. Pero es una reacción coherente del mercado ante la perspectiva de tipos de interés demasiado altos en el corto plazo. Con todo, también vimos ventas en los plazos largos. El treasury 10 años subió hasta niveles de 4.04 % (4.49 % el Bund) cuando el 2 años alcanzaba niveles de 2.5 % (4.66 %). Mala cosa para las familias norteamericanas. Ya saben la relación: 25 p.b. de subida de tipos hipotecarios debería ser compensado con un recorte de 2/3 puntos en los precios de forma que se mantenga sin cambios el esfuerzo para la compra de vivienda.

Sigamos. ¿Por qué suben los precios del crudo? Bien, ¿por qué deberían caer? el WTI subió más del 4 % hasta niveles de 128.5 $ barril. Las razones son claras: caída del USD, subida de las bolsas y nueva presión de la demanda. Es cierto que los bancos centrales han sido claros al advertir sobre precios altos de materias primas durante bastante tiempo. ¿Riesgos de inflación? las perspectivas de ventas en mayo por compañías ayer como Wal-Mart han sido mejores de lo esperado, pero también es cierto que apoyado en fuertes descuentos y facilidades en la financiación. ¿Acelerar la inflación en un entorno de débil demanda? Los últimos datos de demanda en la zona EUR han sido francamente negativos. Pero Weber ayer sugería que el ECB está muy alarmado por la subida de los precios, cuando pretende mantener el poder adquisitivo de las familias. ¿Hasta que punto no estaría llevando a un deterioro del poder adquisitivo por la subida de los precios del crudo, deterioro económico e inestabilidad/incertidumbre en los mercados?.

Por lo demás, en Asia hemos visto como las bolsas han ido de más a menos. Pero con subidas al cierre, como el 1.0 % del Nikkei (pero ha llevado a subir más del 1.7 %). Sin embargo, el mercado chino a la baja en estos momentos un 0.7 %. La volatilidad VIX a la baja hasta niveles de 18.6 %. El crossover en niveles de 464 p.b.

La fuerza salvadora del mercado

20 mayo, 2008

Todo parece inclinar la balanza hacia una mejora económica, anticipada, claro, por los mercados. Los mercados, bolsa y deuda, se consideran indicadores adelantados para la economía. Las bolsas ahora recuperan posiciones, cuando hemos visto fuertes ventas en deuda.

¿Y el aplanamiento de la curva de tipos?

Con mayores subidas de los plazos cortos y medios, sinónimo de una futura reversión en los fuertes recortes de tipos de la Fed. ¿Fueron necesarios? La pregunta es importante, cuando algunos bancos (es el caso del BOE) comienzan a aludir a una Crisis menor de lo que se temía. Eso sí: tras tomar medidas claramente excepcionales para evitar la peor de las consecuencias.

También la mejora en estos momentos de las condiciones de crédito parece clara, en términos de cantidad y precio. Los inversores nunca han desaparecido del todo, pero el precio y las condiciones que exigían eran inasumibles por los emisores. Ahora siguen siendo duras, pero menos costosas. Incluso la subida del USD parece apuntar hacia una progresiva normalización del escenario. La conclusión parece obvia: ha pasado lo peor.

Algo similar ocurrió en septiembre del año pasado. Bien, pero incluso los paralelismos entre ambas situaciones tienen límites: en aquel momento se debió a un desconocimiento generalizado sobre los problemas generados por la Crisis subprime, detonante de la consiguiente Crisis de los mercados de crédito. Claro que, ¿no podríamos alegar lo mismo en estos momentos?. Para buena parte del mercado, cuando la Fed y el BOE sí han sido bien conscientes de la profundidad del problema. Las medidas llevadas a cabo por ambas entidades, en términos de liquidez y su distribución, en el caso de la Fed poniendo su propio balance en cuestión, sólo son justificables bajo una situación de extrema gravedad. Mejor, para evitar un riesgo mayor de crisis sistémica en el sistema financiero.

Las medidas fiscales aprobadas por el Gobierno USA, aunque con un impacto temporal, podrían llevar a una recuperación del consumo privado en el Q3. Pero, ¿qué precio se ha asumido con todas estas medidas?

Hasta el Ministro de finanzas alemán advertía de la formación de excesos que pasarían a ser burbujas en unos años. Materias primas, emergentes…también, ¿deuda pública?. Su consecuencia inmediata sería el riesgo de inflación, de un aumento a futuro en las expectativas de inflación de los agentes económicos.

Para completar la visión positiva que tienen algunos de la situación, debemos considerar los mejores resultados a lo previsto durante el Q1 y la publicación de datos económicos “no tan negativos” (pero débiles) recientemente. Sí, todo ello ha llevado a que las autoridades internacionales admitan que la situación puede estar mejorando. Incluso el propio Paulson, uno de los primeros que reconoció la gravedad del problema el verano pasado, también ha admitido que todo indica a la superación de lo peor de la Crisis. Claro que también admite que llevará tiempo salir del bache.

¿Puede ayudar a ello la mejora en la percepción del mercado?.

Me llama la atención como esta mejora en el sentimiento se produce con niveles mínimos de los últimos años en las expectativas de los agentes económicos. ¿Quién tiene razón? Ayer el presidente del ECB admitía en el turno de preguntas como las cifras de crédito mantienen un crecimiento importante a pesar de que las entidades repiten en las encuestas su disposición a restringirlo. Para resolver la aparente discrepancia, aludía a la desaparición de otras fuentes de financiación alternativas al crédito bancario. Su previsión apuntaba a una cercana moderación, que coincidía con su afirmación de un crecimiento más moderado en el futuro para la economía europea. Pese a esto, se mostraba firme al rechazar la posibilidad de un recorte de tipos ante la real preocupación por la inflación. Hoy los precios del crudo alcanzan nuevos máximos hasta 124.5 $ barril. Y vemos también como se acompañan de un nuevo alto en el índice CRB de materias primas, liderado por la subida superior al 5 % en el precio del arroz. Pero también metales, incluyendo los metales preciosos con el oro de nuevo en 882 $ onza.

Sin duda, los mercados nos dicen que el stress de los últimos ocho meses está siendo superado. Pero, ¿anticipan que las razones detrás de esta tensión también lo están? Parece demasiado simple admitirlo, tras valorar la gravedad de los problemas de la banca mundial. También cuando aún es demasiado pronto para poder evaluar el coste económico de una Crisis no finalizada. Por de pronto, nosotros anticipamos un nuevo descenso del 15/20 % en los precios de la vivienda USA cuando nuestra previsión para la tasa de desempleo la sitúa en niveles del 6.0 % a final de año. También consideramos que la deuda, los plazos largos de la deuda pública, podrían seguir subiendo en rentabilidad ante la combinación de riesgo de inflación, la necesidad de financiar un mayor déficit público, mayor recorte del USD y unos mercados financieros donde se alternará la confianza y el temor. Al final, un proceso que llevará hacia unos mercados cada vez más volátiles y estrechos. No, no consideramos que la recesión en USA ha finalizado. Me comentaba ayer un cliente (al que considero amigo) que las recesiones duran entre 3-4 trimestres, cuando las bolsas ya anticipan la recuperación incluso antes de ver el final de la recesión. En 2001 la recesión USA de unos meses no vio una recuperación de los mercados hasta 3 años más tarde. Pero esto sería una excepción. Pero, ¿quién dice que ahora no lo es?.

Los mercados siempre tienen razón. También, nunca se tiene suficiente dinero para oponerse a su dirección. Pero, todo ello cuando la información es perfecta. Sinceramente, dudo que la transparencia del escenario lo sea. Esto exige ser muy cauteloso. También desconfiar de recuperaciones rápidas. Sigo pensando que la evolución reciente al alza de las bolsas ha sido demasiado rápida e intensa. Bajo la consideración de que lo peor se ha descontado, de que los precios ya incluyen el peor de los escenarios, las subidas ahora parecen descansar en que las perspectivas a corto y medio plazo son mucho mejores. ¿Mejores con respecto a qué? Es obvio, nada que ver con el momento dulce de los últimos cinco años. Pero, probablemente mejor que la Crisis sistémica en el sistema financiero que nos han evitado los bancos centrales. Pero entre ambos extremos hay todo un abanico de escenarios, en algunos casos, y no son improbables, las bolsas no resultarían muy beneficiadas.

Sé que hay prisa por comprar, especialmente cuando observamos la rapidez de las subidas recientes. Es la propia dinámica del mercado, ante unos precios que para algunos inversores no son altos. Bien, pero quizás no son tan bajos como ellos valoran. En mi opinión, por el momento la opción más acertada sigue siendo mantener posiciones neutrales en bolsa. ¿Y desde el punto de vista de trading en los niveles actuales? Vender, sin duda.

En EE.UU. ya ven la luz al final del túnel

19 mayo, 2008

En los salones de Wall Street gana peso la idea de que este país es más resistente de lo que podía parecer hace sólo una semanas. Nadie descarta ya que, pese a los augurios, la economía siga creciendo, aunque a un ritmo lento.

De repente, el optimismo se está adueñando de la bolsa, volátil desde que el verano pasado estalló la burbuja inmobiliaria. Y los grandes bancos, que han sufrido pérdidas millonarias debido a los arriesgados negocios hipotecarios y no dejan de anunciar reducciones de plantilla, creen que lo peor ya ha pasado.

“La foto de la economía estadounidense cambia muy rápido. Hace unas semanas era grave. Ahora lo es menos”, dijo días atrás David Resler, economista jefe del grupo japonés Nomura Securities, durante un seminario de dos días en Wall Street organizado por la Sifma, el lobby de la industria bursátil y financiera.

Resler, considerado uno de los economistas más acertados en sus predicciones, cree que “en el 2008 no habrá ningún trimestre de contracción, y si no lo hay en el año 2008, tampoco lo habrá en el 2009″. Es más, en el primer trimestre de este año, según su pronóstico, la economía habrá crecido un 1,2%, el doble de la estimación proporcionada a finales de abril por el Gobierno.

Si se define la recesión como dos trimestres seguidos de contracción, entonces el pronóstico, con el que coincide un número creciente de economistas, implica que Estados Unidos conseguirá salvar el bache actual sin llegar a entrar en recesión.

Gurús como Alan Greenspan, ex presidente de la Reserva Federal, o el financiero George Soros, que hace unas semanas se dedicaban a asustar a la opinión pública con comparaciones extremas, han suavizado el tono.

Greenspan escribió en el pasado abril que Estados Unidos pasa por la crisis “más dolorosa” desde la Segunda Guerra Mundial. Ahora dice que “de momento nos encontramos en una recesión extremadamente pálida”. Y Soros, que comparaba la crisis actual con la gran depresión, ha admitido que quizá esté equivocado.

El viernes, en un discurso en Washington, el secretario del Tesoro, Henry M. Paulson, se declaró prudentemente optimista con respecto a la recuperación de los mercados financieros y al crecimiento económico.

Es cierto que la de los dos trimestres de contracción no es la única definición posible de recesión (véase el recuadro). Y es cierto también que el país puede tardar en salir del marasmo en el que se encuentra como consecuencia de la crisis hipotecaria, que ha golpeado a centenares de miles de propietarios y a los bancos que hicieron negocio con las llamadas hipotecas basura, concedidas a clientes poco solventes.

El panorama todavía no invita a “descorchar el champán”, en palabras del economista Nigel Gault, de Global Insight. La subida de los precios del combustible y los alimentos, la restricción en la concesión de créditos, el derrumbe de la confianza de los consumidores y, sobre todo, la recesión en el sector inmobiliario invitan a la prudencia.

Christopher Leavy, inversor estrella de Oppenheimer Funds, subrayó en el citado seminario que “la clave es la vivienda”. En el lenguaje a veces crudo de Wall Street, explicó que “mucha gente que no tenía por qué comprar una casa compró”, en alusión a las personas con ingresos escasos – en gran parte afroamericanos y latinos- que se endeudaron por encima de sus posibilidades.

Hay, tras el estallido de la burbuja, un millón y medio de viviendas sobrantes en Estados Unidos, que no encuentran comprador, según Leavy, quien prevé que harán falta “más o menos seis años” para resolver el problema que supone este excedente.

“En el segundo semestre la economía se recuperará. Después, las dificultades se localizarán sobre todo en la vivienda”, vaticina George Nunn, director responsable de tipos de interés y tipos de cambio en BNP Paribas. Dunn cree que la economía estadounidense está en recesión “desde octubre o noviembre”.

Quienes ven poco probable una recesión insisten en que ahora no se dan las condiciones comunes en recesiones anteriores, como un aumento brutal del desempleo y una caída en picado del consumo. Sí, las empresas estadounidenses eliminaron en los tres primeros meses de año 240.000 empleos. Pero en abril la reducción fue sólo de 20.000, por debajo de los niveles habituales en tiempos de recesión. Y sí, el índice que mide la confianza de los consumidores cayó al nivel más bajo desde 1980, el momento de malestar y pesimismo que precedió a la llegada de Ronald Reagan a la Casa Blanca. Pero, sorprendentemente, en abril las ventas al por menor, si se descuentan las ventas de coches, aumentaron.

A esto hay que sumar los regalos fiscales acordados por el presidente George W. Bush y el Congreso demócrata en febrero. A finales de abril los contribuyentes empezaron a recibir cheques por valor de 600 dólares. “Aunque sólo se gaste una tercera parte, el efecto en el producto interior bruto será inmediato”, anticipó el economista Resler.

Los recortes sucesivos de los tipos de interés por parte de la Reserva Federal o Fed, el banco central de Estados Unidos, han ayudado. En verano eran del 5,25%. Ahora son del 2%. “Ya han terminado de bajar”, dijo Resler.

“Cuando la Fed deja de bajar, es señal de que la economía vuelve a encarrilarse”, afirmó en otro momento del seminario Prasanth Rao-Kathi, responsable de mercados de capitales en Merrill Lynch. “Pese a los malos augurios, el 70% de empresas ha superado los resultados esperados”.

Haya o no recesión, son pocos los que hoy por hoy suscriben los escenarios más catastrofistas, y las comparaciones con 1929 han desaparecido de los comentarios en la prensa. Lo que se dirime es, también, el balance económico de Bush, que el próximo enero abandonará la Casa Blanca.

El debate puede resumirse en una sopa de letras. Como ha explicado el economista Ed Yardeni, la recesión podría tener forma de V. En lenguaje de análisis técnico, una caída aguda seguida de una recuperación súbita. O forma de U. O, lo que sería peor, forma de L. O tal vez sea un ovni: “Nunca estaremos seguros de si la vimos – escribe Yardeni en su nota diaria de análisis-, o si sólo la imaginamos”.

de La Vanguardia.

¿Ha llegado la hora de vender en los mercados emergentes?

19 abril, 2008

La mayor parte de las economías de mercado no deberán desligarse de la economía americana. Por lo menos, ésa fue la primera premisa sacada tras la breve y acentuada subida de las acciones de los mercados emergentes el otoño pasado. Desde que la economía americana y el mercado de acciones comenzaron a perder fuerza a finales de 2007, el mismo escenario se repitió en los mercados emergentes. Algunos países en desarrollo podrán generar ganancias de inversiones a corto plazo debido a factores económicos específicos. Pero, ¿son esos aumentos sostenibles? Ignatius Chithelen, socio gerente de Banyan Tree Capital Management, empresa de inversiones de Nueva York, cree que, como la mayor parte de las ganancias procedentes de los mercados de valores emergentes ya se han dejado atrás, tal vez ha llegado la hora de vender.

Desde el verano de 2007 han surgido diversas señales de especulación excesiva en los principales mercados emergentes. Así, las acciones en Shanghái y Shenzhen, negociadas con premiums de más del 100% en relación a los precios con los que esas mismas acciones son negociadas en la bolsa de valores de Hong Kong; historias de campesinos chinos que empeñan sus casas para comprar acciones; lanzamientos frenéticos de OPVs [ofertas pública de venta de acciones] de empresas indias sin ingresos ni beneficios; inmuebles residenciales y comerciales en grandes centros financieros de los mercados emergentes cotizados a precios que superan los de Nueva York.

Pero, cuando la Reserva Federal empezó a bajar los tipos a finales de agosto en un intento de hacer frente a la situación creada por las hipotecas basura, algunos analistas de inversiones y especuladores identificaron a los mercados de valores emergentes — y a los commodities — como los mayores beneficiarios de la acción de la Fed. Según los mismos analistas, la desaceleración de la economía americana tendría poco impacto sobre los países emergentes. La razón era que el comercio entre esos países en rápida expansión era de tamaño considerable, el consumo interno era grande y creciente y, sobre todo, se habían beneficiado del crecimiento mundial de la demanda de commodities. Además, a diferencia de lo que ocurrió en la última serie de crisis observadas en los mercados emergentes durante los años 90, esas economías estaban ahora en buenas condiciones financieras. Juntas, contaban con superávits en cuenta corriente de más de 600.000 millones de dólares al año, con reservas totales en divisas extranjeras de más de 2,7 billones de dólares. Los especuladores, por su parte, no perdieron tiempo ante el convencimiento de que la liquidez generada por los cortes en las tasas de intereses efectuadas por la Fed crearía otra burbuja, esta vez en los mercados emergentes y en los commodities.

Pasadas sólo siete semanas del recorte en los tipos de interés hecho por la Fed, instituciones y ciudadanos americanos destinaron unos 24.000 millones de dólares a comprar acciones en los mercados emergentes. Ese montante superó en mil millones al montante correspondiente a todo 2006, haciendo que los mercados emergentes se revalorizaran rápidamente. El Fondo de Índices de Mercados Emergentes iShares MSCI (EEM), un fondo negociado en la bolsa de valores de Nueva York [conocido también por la sigla ETF, de exchanged traded fund], típico representante del Índice de Mercados Emergentes MSCI, subió cerca de un 50% en menos de dos meses. Desde finales de octubre, con el debilitamiento de la economía y del mercado de valores americano, lo mismo ha sucedido en los mercados emergentes — el EEM cayó cerca de un 20%.

La buena suerte de Buffet

En los cinco años anteriores a diciembre de 2007, el Índice de Mercados Emergentes MSCI subió un 383%, casi cinco veces la ganancia del 83% obtenido por el Índice S&P 500. Inversores astutos, ya en 2002 y 2003 percibieron que el crecimiento de la subcontratación de los puestos de trabajo de EEUU y de Europa en países emergentes, o el aumento de la demanda por commodities diversos, habían proporcionado ganancias sustanciales por medio de la compraventa de acciones, fondos o fondos cotizados (ETFs) que habían expuesto al país o la industria a tales cambios. Un ejemplo bastante comentado fue el beneficio obtenido por Warren Buffet, de 3.500 millones de dólares, con la venta de las acciones de PetroChina, en 2007 — una ganancia de más del 500% en cuatro años. Por lo tanto, en retrospectiva, la mayor parte, si no todas las grandes ganancias obtenidas con inversiones en mercados emergentes, pueden ser cosa del pasado.

Al mismo tiempo, los pilares económicos que posibilitan el crecimiento de esos países pueden perder fuerza. Aunque las economías domésticas de los principales mercados emergentes sean grandes, la demanda americana todavía es un factor dominante. Se estima que los consumidores americanos hayan gastado cerca de 9,5 billones de dólares el año pasado, más del doble que los gastos de los consumidores de todos los países emergentes juntos. En los dos países emergentes de mayor población, el gasto del consumidor fue de cerca de un billón de dólares en China y de 600.000 millones en India. Por lo tanto, la desaceleración del gasto del consumidor americano, que puede ser larga y acentuada, podrá perjudicar la demanda generalizada de productos y servicios procedentes de los mercados emergentes, aunque se parta de la presuposición de que su consumo interno continúe creciendo.

Una consecuencia del descenso de la demanda americana de productos procedentes de las economías emergentes será la caída de las exportaciones. Cerca de un 20% de las exportaciones de China, India y Brasil van a EEUU. Ese número, probablemente subestima el tamaño real de las exportaciones hacia EEUU por parte de países como China e India debido a que algunos ítems exportados, como en el caso de ciertos productos exportados por China a Japón, consisten en insumos que son, a continuación, exportados a EEUU.

Inflación al alza

Además del impacto causado por la desaceleración de la economía americana, algunos mercados emergentes tienen problemas domésticos. Una cuestión que preocupa mucho a corto plazo es el aumento de la inflación, que ya paralizó la economía y el mercado de valores vietnamita y comienza a afectar a China y a otros países.

“Creo que la situación financiera de India es más frágil de lo que pueda parecer”, dice Chithelen. El país tiene reservas en divisas extranjeras, descontada la deuda externa, de cerca de cien mil millones de dólares. Las importaciones de petróleo crudo son responsables de un 85% de los 2.600 millones de barriles diarios consumidos. Además, la relación entre el déficit presupuestario y el PIB fue del 8% en 2007, siendo la relación entre la deuda pública total y el PIB del 73%. China se encuentra bien posicionada con un total de reservas líquidas de 1,2 billones de dólares. Los chinos, por su parte, importan cerca de un 50% de los siete millones de barriles diarios de petróleo crudo que consumen, y también dependen de importaciones substanciales de minerales y alimentos.

Los cuellos de botella en las infraestructuras — escasez de energía, puertos congestionados, carreteras y red ferroviaria inadecuados — son numerosos en mercados emergentes como los de India, Brasil y Sudáfrica. Al mismo tiempo, esos países no disponen de los fondos necesarios para hacer frente a esos problemas. Además, el creciente abismo entre ricos y pobres puede culminar con problemas sociales e insurrecciones políticas, cuya irrupción podría desencadenar la rápida salida del dinero americano de la región.

Durante el boom de los mercados emergentes de los años 1990, un flujo de capital procedente de EEUU, Europa occidental y Japón llegó a los países emergentes justo antes del momento de que esos mercados alcanzaran su nivel máximo y poco antes de que muchos de ellos se desmoronasen debido a factores externos o internos. Así, los activos de fondos mutuos de mercados emergentes en EEUU se dispararon, pasando de 150 millones de dólares, en 1990, a 27.000 millones en 1996. Un volumen significativo de capital había sido canalizado hacia esos fondos poco antes del colapso de los mercados emergentes que siguió a la crisis financiera de Asia, en 1997, y a la crisis rusa, en 1998.

Un patrón similar de flujo de capital parece evidente en el ciclo actual. Cerca de 1.700 fondos de acciones de mercados emergentes atrajeron más de 150.000 millones de activos en EEUU. Sólo en 2007, el flujo de capital en esos fondos fue de cerca de 41.000 millones de dólares, un 80% más que el año anterior. Una vez más, la mayor parte de los fondos llegaron tarde, buscando el mismo desempeño observado anteriormente. Solo el EEM cuenta hoy en día con cerca de 26.000 millones de dólares en activos, 10.000 millones más que hace un año, siendo éste el tercer mayor fondo cotizado de EEUU.

Sumados a los flujos de los fondos de Europa occidental y de Japón que, por norma, mimetizan los altibajos de la economía americana, el total de fondos de países desarrollados en mercados de valores emergentes puede estar por encima de los 200.000 millones de dólares. El float [acciones negociables] de los mercados de valores de Brasil, Rusia, India y China — los Brics — es de, a lo sumo, 1.200 millones de dólares, y lo de los mercados emergentes como uno todo, cerca de 1.500 millones. Por lo tanto, los flujos de fondos de los países desarrollados representan cerca de un sexto del valor negociable total de los mercados de valores emergentes. No es de extrañar, por tanto, que esas inversiones hayan tenido un impacto significativo sobre los precios en esos mercados.

Flujos de entrada y salida

Pero el flujo de entrada de capital americano en los fondos puede transformarse rápidamente en flujos de salida debido a las pérdidas incurridas en las inversiones hechas, indicios de problemas y falta de confianza, contribuyendo aún más al agravamiento de las caídas observadas en los mercados emergentes. Fue lo que ocurrió a finales de los años 90 y ya está ocurriendo este año. Como los mercados de valores de los países emergentes seguían en declive después de la caída registrada en octubre de 2007, en sólo una semana — la tercera semana de enero de 2008 — las salidas de capital americano de los mercados emergentes totalizó 11.000 millones de dólares, un cuarto del total de los flujos de entrada de EEUU registrados durante todo el año pasado.

“No quiero transmitir una imagen absolutamente sombría de la situación”, dice Chithelen. A corto plazo, algunos mercados emergentes se beneficiarán de la demanda creciente y de la subida de los precios del petróleo crudo, cereales y otros commodities. Rusia está en buena situación, ya que exporta seis millones de barriles de petróleo crudo al día, además de otros minerales. Aparte de eso, el país tiene cerca de 300.000 millones de dólares en reservas extranjeras líquidas y una buena situación financiera interna. Pero el control de los recursos por una oligarquía de accionistas poco amable y ligada al régimen de partido único del presidente Putin, no ofrece buenas perspectivas. Brasil también está bien financieramente, gracias a sus exportaciones agrícolas y de minerales y a sus reservas de petróleo crudo. Los mercados de los Brics se han desligado, de hecho, los unos de los otros. Desde octubre, aunque los mercados de valores de China y de India hayan continuado cayéndose, los de Rusia y Brasil consiguieron recuperarse de la caída inicial.

En el futuro, pasada la euforia actual y con el fin de los flujos de capital en los fondos, en el momento en que la economía y los precios de las acciones se hagan nuevamente atractivas, las oportunidades de obtener ganancias relativamente substanciales surgirán nuevamente en los mercados emergentes. Además de eso, la identificación precoz de los beneficiarios de los principales cambios ocurridos en la demanda de la oferta de largo plazo producirá grandes vencedores, tales como las empresas de TI indias, cuyas acciones se revalorizaron muchas veces desde principios de los años 90. Antes de que esa historia se repita, “creo que la gravedad volverá a poner los pies en el suelo a la revalorización observada en los mercados de valores emergentes”, concluye Chithelen.

Los recelos sobre la evolución de los fondos cotizados

3 abril, 2008

Con sus bajas comisiones, cotización las 24 horas del día y eficiencia fiscal, no es de extrañar que los fondos cotizados (más conocidos como Exchange Traded Funds o ETFs), hayan ganado adeptos entre los inversores. Estos fondos no existían antes de 1993; en el año 2000 tan sólo había 80 y en 2006 la cifra alcanzaba los 359. Hoy en día hay unos 700, incluyendo los 280 puestos en marcha en 2007 y los 30 creados en lo que va de año. Estos fondos comprenden activos de 600.000 millones de dólares. Muchos son fondos que utilizan sistemas automáticos de inversión como el que recomendamos en Dr.Negocios: Zulutrade.

Similares a los fondos de inversión indexados –aunque cotizan como si se tratase de acciones-, la mayoría de los expertos creen que los ETFs han sido una innovación muy positiva; sin embargo a otros les preocupa que el mayor grado de especialización de los mismos que se viene observando en los últimos años implique riesgos excesivos.

Es más, la reciente propuesta de la Securities and Exchange Commission (SEC) -permitiendo que nuevos fondos empiecen a cotizar sin mucha supervisión y dando la bienvenida a ETFs activamente gestionados-, no hacen más que avivar dichos recelos. Al igual que ocurre con los fondos de inversión activamente gestionados, sería necesario emplear equipos de analistas y seleccionadores de acciones para intentar superar los beneficios del mercado en lugar de simplemente igualarlos, tal y como hacen en la actualidad los ETFs. “No puedo imaginar nada más absurdo que un fondo cotizado que sea activamente gestionado”, dice John C. Bogle, fundador retirado de The Vanguard Group, empresa líder en la gestión de fondos de inversión indexados y ETFs.

Bogle también es crítico con los cada vez más frecuentes ETFs especializados, los cuales normalmente se centran en acciones de sectores o países específicos. “Son estupendos para los brokers”, añade señalando que los ETFs especializados son particularmente atractivos para los especuladores que compran y venden con mucha frecuencia y pagan enormes comisiones de ventas. “La cuestión es si son buenos para los inversores”. A la mayoría de los pequeños inversores –sostiene Bogle-, les va mejor eligiendo unas cuantas inversiones indexadas más genéricas y manteniéndolas durante un periodo largo de tiempo.

No obstante, otros expertos sostienen que esta nueva clase de ETFs puede ser atractiva para muchos inversores. “Simplemente la gente tiene más opciones”, dice el profesor de Finanzas de Wharton Franklin Allen, señalando que los fondos especializados y los fondos activamente gestionados hace tiempo que están disponibles entre los fondos de inversión. “Son como los fondos de inversión. Simplemente existe una ligera diferencia en su forma organizativa … Por ejemplo, si crees que el sistema sanitario va a ir bien si Hillary Clinton sale elegida Presidente, tal vez quieras adoptar una posición al respecto, y estos fondos cotizados suponen un modo fácil y de bajo coste de hacerlo”.

Bajos costes operativos

El primer fondo cotizado fue el SPDR (Standard & Poor Depository Receipt) –conocido como Spyder-, el cual empezó a cotizar en la bolsa estadounidense en 1993. Con 66.000 millones de dólares en activos, aún es uno de los mayores ETF y posee acciones de las 500 grandes empresas del índice Standard & Poor’s 500. El valor de una acción de Spyder registra con exactitud las fluctuaciones de dicho índice.

El Spyder sigue la tradición del primer fondo de inversión indexado, el índice Vanguard 500 introducido por Bogle a mediados de los 70. Al igual que el índice Vanguard, el fondo Spyder replica el comportamiento del S&P 500 y es uno de los fondos de mayor tamaño, con 110.000 millones en activos.

Como los productos indexados simplemente intentan igualar el rendimiento del mercado en lugar de superarlo, no es necesario tener a decenas de analistas a la caza y captura de las acciones más atractivas. Sus costes operativos son, por tanto, considerablemente bajos. Al cotizar como si se tratase de acciones, los ETFs no precisan ningún tipo de interacción entre la empresa del fondo y el inversor, ahorrando costes administrativos que también minimizan las comisiones que pagan los inversores.

Mientras, un fondo de inversión activamente gestionado por término medio cobra a los inversores comisiones anuales del 1,3% sobre la cantidad invertida; las comisiones del Vanguard S&P son del 0,18%, y del fondo Spyder un 0,08%. Si para un periodo de 20 años el rendimiento medio anual del mercado fue del 8% anual, con el Spyder cada 100 dólares invertidos se habrían convertido en 459 dólares, 451 dólares con el Vanguard y 366 dólares con los fondos gestionados. ¿La diferencia? En el efecto compuesto de las comisiones. Los fondos de inversión intentan contrarrestar esta desventaja eligiendo acciones atractivas, pero muchos estudios han demostrado que el gestor medio no puede elegir consistentemente las mejores acciones.

Muchos inversores han obtenido muy buenos resultados con ETFs que replican índices más generales, explica Allen. “Tienen una estructura muy interesante y parecen estar funcionando muy bien”.

Brokers, inversores en fondos de inversión o sus asesores compran y venden a través de la empresa matriz del fondo, como Vanguard, Fidelity o T. Rowe Price. Las órdenes que llegan durante el día se ejecutan después del cierre del mercado de valores, a las 4 de la tarde, y los inversores compran al valor neto del activo, que se calcula dividiendo el valor de las acciones del fondo en el momento del cierre de la bolsa entre el número de acciones en circulación del fondo. A medida que entra dinero de los inversores, la empresa del fondo lo utiliza para comprar más acciones de las que componen la cesta del fondo. Cuando los inversores retiran dinero, el fondo vende acciones para liberar efectivo y reembolsar a los clientes aplicando el precio de cierre.

Por el contrario, las acciones de los ETFs se crean cuando los inversores institucionales depositan con la empresa del fondo una cesta de acciones idénticas a la del fondo cotizado. A cambio, el inversor institucional recibe una “unidad de creación”, esto es, un conjunto de acciones del ETF que luego cotiza como cualquier otra acción. La constante creación y liberalización de estas unidades por los inversores institucionales asegura que el precio de las acciones del ETF registre con precisión los valores cambiantes de la cesta de acciones. En lugar de tratar con la empresa del fondo, el inversor tradicional compra y vende acciones de los ETFs a través de una firma de corretaje, pagando una comisión como en cualquier otra transacción bursátil.

Fondos indexados versus fondos cotizados

Al igual que los productos indexados, los ETFs son especialmente valorados con fines fiscales.

Las leyes federales estipulan que los fondos de inversión deben hacer pagos anuales a los accionistas que representen los beneficios netos de las acciones o de otros activos vendidos por el fondo a lo largo del año; dichos pagos son gravados en el año en que son recibidos. Muchos ETFs pagan grandes cantidades en forma de beneficios realizados al estar constantemente comprando y vendiendo en busca de inversiones interesantes; así, los ETFs son fuente de muchos impuestos.

Al retener los activos durante un largo periodo de tiempo, los fondos indexados no suelen distribuir tantos beneficios. No obstante, en caso de verse obligados a vender activos para conseguir efectivo y reembolsar a los clientes, estos fondos sí obtienen beneficios que se distribuyen y pueden gravarse fiscalmente. Éste no es el caso de los ETFs, ya que no es posible la amortización. Los inversores que quieran desinvertir simplemente venden sus activos a otros inversores. Los beneficios derivados de los activos del fondo se reflejan en su cotización y se gravan fiscalmente sólo cuando el inversor vende las acciones.

Como las cotizaciones fluctúan a lo largo del día, los ETFs son especialmente atractivos para aquellos que quieran invertir jugando con las fluctuaciones a corto plazo. A diferencia de otros fondos, los ETFs pueden venderse a corto, permitiendo a los inversores beneficiarse de caídas en la bolsa. Los inversores también pueden comprar o vender opciones sobre algunos ETFs, algo que no es posible con otros fondos.

Con sus bajas comisiones, cotización las 24 horas del día y eficiencia fiscal, no es de extrañar que los ETFS hayan ganado adeptos entre los inversores y que cada vez haya un mayor número de ellos. Para encontrar nuevos nichos y satisfacer a los inversores que apuestan por una composición muy específica, los ETFs más novedosos son fondos muy especializados. Bogle, que ahora dirige el Bogle Financial Markets Research Center, sostiene que sólo el 15% de los casi 690 fondos cotizados examinados en uno de sus recientes estudios replican índices bursátiles más genéricos, como el S&P 500. “Esto significa que el resto -unos 675-, están muy especializados”, explica.

La historia ha demostrado que cuando más especializado sea un fondo, más atractivo resulta para aquellos inversores que buscan constantemente las mejores oportunidades del mercado. Como suelen reaccionar demasiado tarde, la decepción está prácticamente garantizada; normalmente compran caro y venden barato. El rendimiento del inversor medio es por tanto considerablemente inferior al rendimiento neto de los fondos, el cuál tan sólo puede disfrutar aquél inversor que haya mantenido las acciones durante todo el periodo considerado.

La brecha entre el rendimiento realmente conseguido por el inversor y el rendimiento publicado de los fondos “es mayor cuanto más especializada sea la composición del fondo”, dice Bogle. Según sus estimaciones, sólo el 10-20% del dinero invertido en los ETFs es una inversión a largo plazo. “Es muy difícil encontrar una explicación razonable a lo que está ocurriendo en el mercado de los ETFs”.

Jeff Ptak, director de investigaciones sobre ETFs para Morningstar –empresa líder en información sobre fondos de inversión-, sostiene que la mayoría de los fondos puestos en marcha en los últimos dos años efectivamente tienen unas estrategias de inversión muy especializadas; demasiado especializadas como para resultar valiosas para aquellos individuos que quieran invertir con vistas al largo plazo, como por ejemplo la jubilación. “La mayoría de esos ETFs altamente especializados no tienen cabida en tu cartera”, dice Ptak. “No los necesitas”. Por ejemplo, hay ETFs especializados en acciones de Sudáfrica y de Hong Kong, en semiconductores, en fabricantes de equipamientos petrolíferos o en empresas que se han escindido de la matriz. Muchos de los fondos más novedosos han fracasado a la hora de atraer a los inversores y ahora están teniendo dificultades para sobrevivir, explica Ptak.

El profesor de Finanzas de Wharton Jeremy Siegel, que es asesor senior de estrategias de inversión en WisdomTree -una joven firma que ofrece una amplia variedad de ETFs que replican índices que él mismo ha desarrollado-, sostiene que las empresas que ofrecen ETFs se han visto obligadas a buscar nichos muy específicos porque otros ámbitos –como por ejemplo el S&P 500-, ya están acaparados. “Ya se recogió la fruta madura que estaba al alcance de la mano”, señala añadiendo que muchos pequeños inversores de hecho consideran que los ETFs más novedosos son demasiado arriesgados. Estos inversores están retirando dinero de los mismos, dejándolos con insuficientes activos para continuar operando, explica. “Claramente, entre los últimos creados habrá unos cuantos que fracasarán”.

Los grandes obstáculos de la SEC

El 4 de marzo, la Securities and Exchange Commission (SEC) votaba una propuesta con un método para aumentar la eficiencia de los nuevos ETFs. Si dicha propuesta sale adelante -así se espera-, tras el periodo de dos meses para posibles comentarios entraría automáticamente en vigor para los nuevos ETFs que emplean estructuras ya probadas por otros fondos cotizados.

La propuesta formalizaría algo que, de hecho, la SEC ha estado poniendo en práctica desde hace un par de años a medida que aumentaba el número de solicitudes para registrar ETFs, explica Siegel. El primer fondo de WisdomTree –recuerda-, permaneció durante más de un año pendiente de su registro antes de ser aprobado en junio de 2006. “Se criticó mucho que la SEC fuese tan lenta”.

La SEC también está buscando opiniones sobre si debería aprobar los ETFs activamente gestionados. Al igual que los fondos de inversión activamente gestionados, se necesitarían equipos de analistas para buscar inversiones interesantes; en los índices pasivamente gestionados las acciones simplemente se compran y se conservan. No obstante, la SEC ha fijado un importante obstáculo: los ETFs gestionados tendrán que informar inmediatamente sobre los cambios en su cartera, tal vez a diario. Los fondos de inversión gestionados informan de la composición de su cartera sólo cada seis meses, y suelen desvelar sus posesiones en la fecha límite de presentación de sus informes sin ofrecer detalles sobre que han comprado o vendido durante los seis meses previos.

Informar inmediatamente es obligatorio para los ETFs gestionados; de esta forma los inversores institucionales puedan comprar y vender unidades de creación, explica el profesor de Finanzas de Wharton Marshall E. Blume. De otro modo, la cotización de los ETFs no reflejaría con precisión el valor de las acciones que representan.

Blume señala que aún hay muchas preguntas sin respuesta sobre el funcionamiento de los ETFs y cómo prevenir su manipulación. “Se verán muchos comportamientos dudosos”, dice Blume. Si alguien sabe que la composición de un ETF es diferente a la originaria –aunque sea durante un periodo muy corto-, podría comprar o vender acciones utilizando dicha información en su favor a costa de los accionistas del fondo cotizado. Como debería informarse con bastante frecuencia a los inversores institucionales sobre la composición de estos fondos, mucha gente podría estar en posición de aprovecharse del sistema, sostiene. “Debería prohibirse a cualquier persona con conocimientos sobre la composición del fondo comprar o vender si perjudica al fondo cotizado”.

Siegel señala que una excesiva transparencia puede socavar uno de los beneficios teóricos de las inversiones activamente gestionadas al revelar la estrategia del gestor y dar pistas sobre las oportunidades. Si todo el mundo sabe que un famoso gestor de ETFs está adquiriendo acciones XYZ, otros harán lo mismo y el incremento de la demanda hará subir su cotización hasta que deje de ser una buena oportunidad. “La ventaja de llegar pronto si crees que es una buena adquisición podría hasta cierto punto anularse”, dice Siegel.

Bogle de Vanguard tiene una crítica aún más dura para los ETFs gestionados. La idea de tener un fondo de inversión gestionado, algo que Vanguard ofrece junto con sus productos indexados, es beneficiarse de las capacidades del gestor a largo plazo, explica. ¿Por qué entonces necesitaría un inversor la opción –algo posible en los fondos cotizados-, de comprar y vender el mismo fondo a lo largo del mismo día? “No veo ningún valor añadido … de comprar y vender durante todo el día en tiempo real”.

Algunos beneficios en costes presentes en los ETFs indexados desaparecerán con los ETFs gestionados, ya que los seleccionadores de acciones cuestan, dice Allen. Pero los ETFs gestionados aún pueden ofrecer ligeras ventajas en costes porque no tienen los costes administrativos, de comunicación y de contabilidad asociados a los fondos de inversión. Los ETFs gestionados también deberían proporcionar algún ahorro fiscal en comparación con los fondos de inversión gestionados, aunque posiblemente no sean tan eficientes desde el punto de vista fiscal como los ETFs indexados, explica.

Aunque aún falta por ultimar los detalles, los ETFs gestionados probablemente deban distribuir anualmente las ganancias netas de los activos vendidos por los gestores de los fondos, generando un impuesto que sólo ocasionalmente han de abonar los inversores en ETFs indexados. No obstante, al igual que los ETFs indexados, los ETFs gestionados no tendrían que vender activos para poder hacer frente a las amortizaciones.

A pesar de las numerosas cuestiones sobre cómo operarán los ETFs gestionados, la mayoría de los expertos que supervisan el mercado esperan que entren en funcionamiento a lo largo de este año.

Para mantener sus bajos costes y su eficiencia fiscal, varios ETFs gestionados operarán de una forma híbrida, y para decidir qué comprar y qué vender seguirán ciertas normas estrictas en lugar de analizar acción por acción, explica Ptak. Muchos de ellos –predice-, se basarán en el modelo “de indexación básico” de los fondos WisdomTree, que empiezan con índices estándar y posteriormente conceden mayor importancia a las acciones de empresas con dividendos o beneficios especialmente elevados. “Creo que en el futuro veremos muchos ETFs activamente gestionados”, predice Ptak. “De eso no hay lugar a dudas”.

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