Todo parece inclinar la balanza hacia una mejora económica, anticipada, claro, por los mercados. Los mercados, bolsa y deuda, se consideran indicadores adelantados para la economía. Las bolsas ahora recuperan posiciones, cuando hemos visto fuertes ventas en deuda.
¿Y el aplanamiento de la curva de tipos?
Con mayores subidas de los plazos cortos y medios, sinónimo de una futura reversión en los fuertes recortes de tipos de la Fed. ¿Fueron necesarios? La pregunta es importante, cuando algunos bancos (es el caso del BOE) comienzan a aludir a una Crisis menor de lo que se temía. Eso sí: tras tomar medidas claramente excepcionales para evitar la peor de las consecuencias.
También la mejora en estos momentos de las condiciones de crédito parece clara, en términos de cantidad y precio. Los inversores nunca han desaparecido del todo, pero el precio y las condiciones que exigían eran inasumibles por los emisores. Ahora siguen siendo duras, pero menos costosas. Incluso la subida del USD parece apuntar hacia una progresiva normalización del escenario. La conclusión parece obvia: ha pasado lo peor.
Algo similar ocurrió en septiembre del año pasado. Bien, pero incluso los paralelismos entre ambas situaciones tienen límites: en aquel momento se debió a un desconocimiento generalizado sobre los problemas generados por la Crisis subprime, detonante de la consiguiente Crisis de los mercados de crédito. Claro que, ¿no podríamos alegar lo mismo en estos momentos?. Para buena parte del mercado, cuando la Fed y el BOE sí han sido bien conscientes de la profundidad del problema. Las medidas llevadas a cabo por ambas entidades, en términos de liquidez y su distribución, en el caso de la Fed poniendo su propio balance en cuestión, sólo son justificables bajo una situación de extrema gravedad. Mejor, para evitar un riesgo mayor de crisis sistémica en el sistema financiero.
Las medidas fiscales aprobadas por el Gobierno USA, aunque con un impacto temporal, podrían llevar a una recuperación del consumo privado en el Q3. Pero, ¿qué precio se ha asumido con todas estas medidas?
Hasta el Ministro de finanzas alemán advertía de la formación de excesos que pasarían a ser burbujas en unos años. Materias primas, emergentes…también, ¿deuda pública?. Su consecuencia inmediata sería el riesgo de inflación, de un aumento a futuro en las expectativas de inflación de los agentes económicos.
Para completar la visión positiva que tienen algunos de la situación, debemos considerar los mejores resultados a lo previsto durante el Q1 y la publicación de datos económicos “no tan negativos” (pero débiles) recientemente. Sí, todo ello ha llevado a que las autoridades internacionales admitan que la situación puede estar mejorando. Incluso el propio Paulson, uno de los primeros que reconoció la gravedad del problema el verano pasado, también ha admitido que todo indica a la superación de lo peor de la Crisis. Claro que también admite que llevará tiempo salir del bache.
¿Puede ayudar a ello la mejora en la percepción del mercado?.
Me llama la atención como esta mejora en el sentimiento se produce con niveles mínimos de los últimos años en las expectativas de los agentes económicos. ¿Quién tiene razón? Ayer el presidente del ECB admitía en el turno de preguntas como las cifras de crédito mantienen un crecimiento importante a pesar de que las entidades repiten en las encuestas su disposición a restringirlo. Para resolver la aparente discrepancia, aludía a la desaparición de otras fuentes de financiación alternativas al crédito bancario. Su previsión apuntaba a una cercana moderación, que coincidía con su afirmación de un crecimiento más moderado en el futuro para la economía europea. Pese a esto, se mostraba firme al rechazar la posibilidad de un recorte de tipos ante la real preocupación por la inflación. Hoy los precios del crudo alcanzan nuevos máximos hasta 124.5 $ barril. Y vemos también como se acompañan de un nuevo alto en el índice CRB de materias primas, liderado por la subida superior al 5 % en el precio del arroz. Pero también metales, incluyendo los metales preciosos con el oro de nuevo en 882 $ onza.
Sin duda, los mercados nos dicen que el stress de los últimos ocho meses está siendo superado. Pero, ¿anticipan que las razones detrás de esta tensión también lo están? Parece demasiado simple admitirlo, tras valorar la gravedad de los problemas de la banca mundial. También cuando aún es demasiado pronto para poder evaluar el coste económico de una Crisis no finalizada. Por de pronto, nosotros anticipamos un nuevo descenso del 15/20 % en los precios de la vivienda USA cuando nuestra previsión para la tasa de desempleo la sitúa en niveles del 6.0 % a final de año. También consideramos que la deuda, los plazos largos de la deuda pública, podrían seguir subiendo en rentabilidad ante la combinación de riesgo de inflación, la necesidad de financiar un mayor déficit público, mayor recorte del USD y unos mercados financieros donde se alternará la confianza y el temor. Al final, un proceso que llevará hacia unos mercados cada vez más volátiles y estrechos. No, no consideramos que la recesión en USA ha finalizado. Me comentaba ayer un cliente (al que considero amigo) que las recesiones duran entre 3-4 trimestres, cuando las bolsas ya anticipan la recuperación incluso antes de ver el final de la recesión. En 2001 la recesión USA de unos meses no vio una recuperación de los mercados hasta 3 años más tarde. Pero esto sería una excepción. Pero, ¿quién dice que ahora no lo es?.
Los mercados siempre tienen razón. También, nunca se tiene suficiente dinero para oponerse a su dirección. Pero, todo ello cuando la información es perfecta. Sinceramente, dudo que la transparencia del escenario lo sea. Esto exige ser muy cauteloso. También desconfiar de recuperaciones rápidas. Sigo pensando que la evolución reciente al alza de las bolsas ha sido demasiado rápida e intensa. Bajo la consideración de que lo peor se ha descontado, de que los precios ya incluyen el peor de los escenarios, las subidas ahora parecen descansar en que las perspectivas a corto y medio plazo son mucho mejores. ¿Mejores con respecto a qué? Es obvio, nada que ver con el momento dulce de los últimos cinco años. Pero, probablemente mejor que la Crisis sistémica en el sistema financiero que nos han evitado los bancos centrales. Pero entre ambos extremos hay todo un abanico de escenarios, en algunos casos, y no son improbables, las bolsas no resultarían muy beneficiadas.
Sé que hay prisa por comprar, especialmente cuando observamos la rapidez de las subidas recientes. Es la propia dinámica del mercado, ante unos precios que para algunos inversores no son altos. Bien, pero quizás no son tan bajos como ellos valoran. En mi opinión, por el momento la opción más acertada sigue siendo mantener posiciones neutrales en bolsa. ¿Y desde el punto de vista de trading en los niveles actuales? Vender, sin duda.
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